．注重短期收益？主流智慧投顧本質上是短期投資

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leiphone 張馳

智慧投顧（Robo advisor）被認為是 Fintech（金融科技）領域最具顛覆性的技術之一。不過技術雖然對金融服務，會造成一定影響，但投顧要成為一種新模式，還需要靠其投資建議的品質來決定。

最近的一份研究表明，主流的智慧投顧存在投資建議，與用戶需求錯位的問題，而且與投資者預期的不一樣，它們更像是短期的投資方案。

兩位研究者 Stephen J. Huxley和John Y. Kim分析發現，智慧投顧的資產配置效果，與短期股票資產組合更一致。

當把時間分割（指預期的投資週期）納入評估中時，智慧投顧為「穩健」投資者推薦的股票資產，與1-3年投資週期的投資組合有最強的關聯。

從時間分割的角度看，短期並不意味著頻繁交易，而是指組合會主要包括短期內收益，可能更好的股票資產類別，當然這忽略了長期收益更好的可能。而多數財務顧問都會強調，終身規劃應該關注長期效益。

前提假設

投資策略中的一個考量指標是時間。但以此公平地評估智能投顧的投資表現，是件很難的事，尤其是在它才出現不久，沒有多少歷史記錄的時候。多數機器投資策略都過於新穎，沒法進行有效比較。

不過值得欣慰的是，智慧投顧公司往往會公佈投資組合中的分配和基金情況。

而且配置雖然會變，但比較穩定，2016 年與 2015 年任何資產類別的變化，都不過幾個百分點而已。2017 年或許會再變化一點，但總體上可以看出，智慧投顧的資產配置方法是戰略上，而非戰術上的。

投資組合的穩定，以及各種資產類別，在過去 30 多年的記錄，也讓在更長的時間週期中，分析智慧投顧投資組合的表現，變得可能。

Huxley 和 Kim 的比較還有一個前提，即智慧投顧的用戶年齡，通常在40歲以下（在美國這算是事實），並假設投資目標是為退休做準備，即更關注長期投資收益。

當然，另外一點值得考慮的是，各家公司的風險評估量表能切實反應用戶的風險偏好，不過這也只能作為前期假設。

數據來源

Huxley 和 Kim 研究的目的，是調查在投資者要求長期財務規劃的場景下，智慧投顧推薦的資產配置狀況。他們比較了 Betterment、Motif、Schwab和Wealthfront 這四家公司智慧投顧組合中的股票資產，投資的目標時間週期是 1 到 40 年不等。數據的時間跨度是過去 31 年（1985-2015），投資者類型假定為「穩健」型。

對於投資標的，其中一個智慧投顧是約 50% 為股票，其它三個則是約 70% 到 80% 為股票（包括少量商品期貨，房地產信託基金 REITS，以及黃金），而且只有股票和這些所列的資產配置會被納入分析範圍。

之所以如此，是因為這樣可以在不同投顧的推薦中，進行近乎等價的比較。而且，投資組合中的股票部分，通常會是整體收益增長的長期驅動力。

時間分割則是用到了數學編程的方法，為1、2、3，直到 40 年的持有期限選擇資產配置。最終分析出來的股票模型分成了四個時間週期：1-3 年、4-6 年、7-15 年，以及 16-40 年的投資週期。各投資週期的資產組合方式，則來自Huxley和Kim的另一項研究。

分析結果

結果發現，投顧們推薦的投資組合與標準普爾 500 指數的表現沒什麼區別，沒有更好也沒有更差。不過所有投顧都有一個共同點：本質上屬於短期投資。

在資產配置中，他們的組合與 1-3 年的短期股票投資組合的相關性最高，而非長期投資組合。具體分析結果如下。

靜態投資

下圖展示的是智慧投顧的靜態投資（static case）結果，即在最開始的 1985 年投資 1 萬美元，直到最後的 2015 年都不追加投資也不提現（股票所得分紅的注資除外）。

結果會與各投資週期，和標準普爾 500 指數的結果進行比較。可以看出，各投顧的收益表現與標普 500 指數沒什麼區別。

圖一，靜態投資情況下各智能投顧、投資週期與標準普爾500指數收益的比較

下圖則是圖一中各投資組合的累積結果。可以看出，以藍色標識的智能投顧們表現區別不大，其中兩個的表現比標普略好，兩個略差。更重要的是，圖中顯示出投顧們的穩健投資組合與 1-3 年投資週期的組合更為相近。換言之，投顧們更像是在做短期投資，雖然調查中投資組合都是為長期投資而設計的。

圖二，各投資組合的累積收益結果

圖一中的數據，還可以用來做各智慧投顧與各投資週期的相關性分析。與圖二所表明的一樣，下圖也說明 1-3 年投資週期與智慧投顧的平均正相關性最高，為 0.51。

4-6 年投資週期的平均相關性為零，7-15 年與 16-40 年投資週期的相關性則為負。這再一次說明，智慧投顧的投資組合，似乎是為短期投資而設的。

圖三，各智慧投顧與各投資週期的相關性分析

動態場景

下圖則是動態場景（Dynamic case）下各投資組合的表現，即每年追加投資 1000 美元。第一筆追加投資是在 1985 年底，以後每年都是年底追加。最終結果顯示，結論與靜態投資類似，智慧投顧們與 1-3 年及 4-6 年投資週期的表現更相近。

圖四，動態場景下各投資組合的累積投資表現

綜合結論就是，如果一位穩健的投資者，按智慧投顧的建議，進行投資，在 31 年後所得收益，比不上專為長期投資設立的投資組合。

智慧投顧都會根據風險偏好量表的結果，為用戶推薦最優的投資組合。但前提是量表真實有效，而結果也確實令人失望，部分公司的量表，甚至不過問下用戶準備何時退出投資。智慧投顧的建議，與用戶財務規劃的錯位，會導致不必要的損失。

在美國，智慧投顧的用戶一般是 30 多歲到 40 歲出頭，這類用戶通常持有長期投資目標，為的是養老。所以，他們預期的投資組合也應該是長期導向的。

如果智慧投顧公司的風險量表夠精准，能測量出用戶的風險偏好的話，那就說明投資推薦存在問題。而如果量表不如想像中有效，那又出現智慧推薦與用戶偏好不相匹配的問題，這或許是投顧們應該首要解決的問題。

想瞭解 Huxley 和 Kim 研究的詳細情況，可以前往這裡。422170908

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